1 行業(yè)趨勢(shì)：市場(chǎng)加速增長(zhǎng)，品牌百花齊放
全球化妝品行業(yè)具有抗周期性。2018年全球化妝品市場(chǎng)規(guī)模超2100億歐元，連續(xù)20年正增長(zhǎng)。分區(qū)域來(lái)看，亞太為全球最大市場(chǎng)，占比39%。分品類(lèi)看，護(hù)膚品類(lèi)占比最高，占比39%。
國(guó)內(nèi)化妝品行業(yè)蓬勃發(fā)展，市場(chǎng)規(guī)模突破4105億元。2008年-2018年，化妝品行業(yè)復(fù)合增速達(dá)9.5%，2018年市場(chǎng)規(guī)模突破4105億元，增速進(jìn)一步提升至12.3%。根據(jù)歐睿咨詢(xún)預(yù)測(cè)，2019年-2023年，我國(guó)化妝品行業(yè)將維持8.3%的復(fù)合增速。
中國(guó)化妝品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模位居世界第二。根據(jù)歐睿咨詢(xún)統(tǒng)計(jì)，2018年美國(guó)、中國(guó)、日本、韓國(guó)化妝品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模分別為895、620、375、133億美元。
中國(guó)人均化妝品消費(fèi)額偏低。2018年，中國(guó)人均化妝品消費(fèi)額僅為45美元，美國(guó)、日本和韓國(guó)的人均化妝品消費(fèi)額分別是中國(guó)的6.7x、6.1x和5.8x，化妝品行業(yè)發(fā)展空間巨大。
日本化妝品行業(yè)維持13年以上持續(xù)增長(zhǎng)，穿越周期。根據(jù)日本經(jīng)驗(yàn)，1980-1993年日本經(jīng)濟(jì)整體平穩(wěn)增長(zhǎng)，期間也曾出現(xiàn)波動(dòng)，人均GDP從9416美元提升至35867美元，期間化妝品消費(fèi)連續(xù)13年正增長(zhǎng)。90年代中后期，日本經(jīng)濟(jì)滯漲，化妝品消費(fèi)才出現(xiàn)短期萎縮，隨后又呈現(xiàn)逆勢(shì)回升。
化妝品限額以上零售額近10年復(fù)合增速18%。2000年國(guó)內(nèi)人均GDP首次突破1200美元后，化妝品行業(yè)進(jìn)入快速成長(zhǎng)期，2018年化妝品限額以上零售額達(dá)2618億元，近十年復(fù)合增速18%。
2018年中國(guó)人均GDP為9781美元，略高于日本1982年的發(fā)展水平，參考日本經(jīng)驗(yàn)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)和居民消費(fèi)水平提升，化妝品消費(fèi)有望迎來(lái)黃金時(shí)代。
國(guó)內(nèi)化妝品消費(fèi)持續(xù)回暖，化妝品是國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)最大亮點(diǎn)：限額以上化妝品增速自2017年起持續(xù)回暖，2017年累計(jì)同比增長(zhǎng)12.7%，僅2018Q4受總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響承壓，2018年累計(jì)同比增長(zhǎng)9.7%。2019年增速有所回升，1-5月累計(jì)同比增長(zhǎng)15%。2019年5月，50家化妝品零售額同比增長(zhǎng)15%，同比提升10.6pct，50家大型商業(yè)企業(yè)近幾年擴(kuò)張門(mén)店很少，基本代表同店增速，足以體現(xiàn)行業(yè)復(fù)蘇力度。
趨勢(shì)1：護(hù)膚和彩妝品類(lèi)加速增長(zhǎng)，高端線(xiàn)增長(zhǎng)更為強(qiáng)勁。2018年，國(guó)內(nèi)護(hù)膚品市場(chǎng)空間達(dá)2122億元，占比52%，仍是第一大品類(lèi)。護(hù)膚和彩妝品類(lèi)分別增長(zhǎng)13%和24%，增速均有所提升。2018年美妝個(gè)護(hù)行業(yè)高端、中高端和大眾線(xiàn)規(guī)模分別增長(zhǎng)28%、 29%和7%，但大眾線(xiàn)市占率68%仍占據(jù)主要市場(chǎng)。
趨勢(shì)2：電商渠道增長(zhǎng)迅猛，成為美妝銷(xiāo)售第一大渠道。電商渠道增長(zhǎng)迅猛，滲透率已經(jīng)超越超市和百貨渠道。2014-2018年間我國(guó)化妝品電商渠道銷(xiāo)售額從471.2億元增長(zhǎng)到1124.7億元，復(fù)合增速高達(dá)24.3%，線(xiàn)下復(fù)合增速僅為5%。2018年電商渠道銷(xiāo)售額 繼續(xù)增長(zhǎng)26%，遠(yuǎn)高于線(xiàn)下8%的增速。2018年中國(guó)化妝品線(xiàn)上滲透率達(dá)到27.4%，已經(jīng)超過(guò)超市渠道 成為占比最高的渠道。
電商渠道增長(zhǎng)迅猛，天貓美妝增長(zhǎng)強(qiáng)勁。
2 行業(yè)概況：2019年1-6月天貓美容護(hù)膚行業(yè)銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)40%，維持快速增長(zhǎng)。
大眾品牌：淘數(shù)據(jù)顯示6月大眾品牌增長(zhǎng)分化，歐萊雅領(lǐng)漲，GMV+264%；珀萊雅主品牌GMV+7%（我們預(yù)計(jì)實(shí)際增長(zhǎng)30%+），子品牌韓雅和貓語(yǔ)玫瑰分別增長(zhǎng)217%和240%。
高端品牌：淘數(shù)據(jù)顯示蘭蔻和雅詩(shī)蘭黛繼續(xù)領(lǐng)漲高端線(xiàn)，6月GMV分別增長(zhǎng)435%和239%；佰草集維持正增長(zhǎng)，6月GMV增長(zhǎng)13%。
趨勢(shì)3：國(guó)際品牌搶占高端市場(chǎng)，本土品牌堅(jiān)守大眾市場(chǎng)。國(guó)際品牌繼續(xù)搶占高端市場(chǎng)，本土品牌堅(jiān)守大眾市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)。從護(hù)膚品類(lèi)看，2018年高端線(xiàn)和大眾線(xiàn)分別增長(zhǎng)22.5%和7%。高端線(xiàn)Top10品牌中有9個(gè)是國(guó)際品牌，合計(jì)市占率13.5%；而在大眾線(xiàn)Top10品牌中有6個(gè)國(guó)貨品牌，合計(jì)市占率15.7%。
趨勢(shì)4：新銳品牌勢(shì)不可擋，功能性產(chǎn)品增長(zhǎng)強(qiáng)勁。本土新銳品牌崛起，功能性產(chǎn)品大受追捧。HFP、完美日記等新銳品牌憑借社交媒體和內(nèi)容營(yíng)銷(xiāo)吸引了大量年輕用戶(hù)，根據(jù)聚美麗統(tǒng)計(jì)淘寶全網(wǎng)TOP50品牌中新銳品牌銷(xiāo)量占比達(dá)到20%左右，已經(jīng)超過(guò)國(guó)貨大牌。從產(chǎn)品角度看，化學(xué)原料護(hù)膚成分討論熱度提升，功能性產(chǎn)品大受追捧。
國(guó)妝趨勢(shì)1：六大客群特色鮮明，構(gòu)成龐大消費(fèi)市場(chǎng)。
國(guó)妝趨勢(shì)2: 國(guó)貨占據(jù)半壁江山，性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯。根據(jù)凱度咨詢(xún)統(tǒng)計(jì)，國(guó)產(chǎn)美妝品牌占據(jù)美妝市場(chǎng)56%的份額。大部分消費(fèi)者對(duì)國(guó)貨美妝產(chǎn)品持歡迎態(tài)度，42%的消費(fèi)者對(duì)國(guó)貨品牌有偏向，近九成消費(fèi)者表示未來(lái)會(huì)再次購(gòu)買(mǎi)國(guó)貨美妝，消費(fèi)者選擇國(guó)貨的前三大原因?yàn)樾Ч?品質(zhì)、性?xún)r(jià)比和口碑/推薦。
3 高端美妝趨勢(shì)1：四大客群特點(diǎn)鮮明，消費(fèi)者逐步年輕化
高端美妝趨勢(shì)2：線(xiàn)上電商領(lǐng)先，線(xiàn)下百貨專(zhuān)柜占比最高。消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)高端美妝的渠道線(xiàn)上以天貓占比最高，其次為淘寶，美妝品牌官方網(wǎng)站排名第3；線(xiàn)下仍以百貨專(zhuān)柜占比最高，日用美妝零售店和國(guó)內(nèi)免稅店分列第二第三位。
4 同業(yè)對(duì)比：錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，效率提升
2015-2016年為行業(yè)洼地，2017年開(kāi)始龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)觸底回升，2018年穩(wěn)中向好。2018年上海家化、珀萊雅、丸美分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收71.38億元（ +10.0%）、23.61億元（ +32.4%）和15.76億元(+16.5%)，維持回升趨勢(shì)。2016-2018年三家公司營(yíng)收復(fù)合增速分別為16%、21%和14%。
凈利率同步提升，但丸美和珀萊雅盈利能力優(yōu)于上海家化。2018年上海家化、珀萊雅、丸美分別實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.57億元（37.8%）、2.78億元（+50.0%）和3.58億元（+20.9%），均呈現(xiàn)回升之勢(shì)。2018年上海家化、珀萊雅、丸美的毛利率分別為62.79%、64.03%和68.34%，凈利率分別為7.57%、12.14% 和26.15%，凈利率主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、品牌定位、運(yùn)營(yíng)效率等因素綜合影響。
從銷(xiāo)售費(fèi)用率比較來(lái)看，2018年上海家化、珀萊雅、丸美的銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為40.7%、37.5%和33.9%，丸美較低主要系公司銷(xiāo)售員工數(shù)量?jī)H321人，遠(yuǎn)少于上海家化和珀萊雅，因此其銷(xiāo)售職工薪酬費(fèi)用率僅為3.01%，低于上海家化和珀萊雅的6.1%和9.2%。從管理費(fèi)用率比較來(lái)看，2018年上海家化、珀萊雅、丸美的管理費(fèi)用率分別為12.4%、 5.3%和4.6%，上海家化最高主要系其管理員工人均薪酬104.8萬(wàn)元/年，遠(yuǎn)高于珀萊雅的21.5萬(wàn)元/年和丸美的16.5萬(wàn)元/年。
5 珀萊雅：大眾護(hù)膚經(jīng)典，渠道和品牌變革助騰飛
珀萊雅歷經(jīng)十五年發(fā)展，從渠道驅(qū)動(dòng)-營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)-蓄力上市走向品牌升級(jí)。珀萊雅成立于2003年，十五年來(lái)歷經(jīng) 若干次蛻變： 1）2003-2007年：珀萊雅借力日化專(zhuān)營(yíng)店渠道的高速增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)了品牌起步；2）2008-2012年：國(guó)產(chǎn)品牌開(kāi)始注重品牌營(yíng)銷(xiāo)，廣告驅(qū)動(dòng)銷(xiāo)售高速增長(zhǎng)；3）2013-2017年：珀萊雅主動(dòng)調(diào)整發(fā)展步伐，全面蓄力上市，于2017年11月成功登陸A股；4）2018-2022年：珀萊雅制定三年翻一番的發(fā)展計(jì)劃，并宣布下一個(gè)五年的發(fā)展方向是品牌升級(jí)。
珀萊雅以海洋護(hù)膚為理念，產(chǎn)品創(chuàng)新不斷推進(jìn)：2016年推出水漾芯肌系列，2017年推出靚白芯肌，彈潤(rùn)芯肌系列，2018年推出鮮顏賦能，水光安瓶，煙酰胺雪肌精華液等高端系列。未來(lái)還將推出更多高顏值，高功能，高單價(jià)新品。
公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以護(hù)膚品為主，近年來(lái)，公司主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，推出精華，彩妝等新品系列。子品牌優(yōu)資萊定位“天然茶萃取護(hù)膚品”，以單品牌店模式差異化發(fā)展。韓雅經(jīng)過(guò)全面升級(jí)，定位“專(zhuān)注皮膚科學(xué)的高功能護(hù)膚品牌”。
電商渠道增長(zhǎng)喜人，CS渠道逐漸回暖。近年來(lái)，電商渠道收入占比持續(xù)提升，從2014年的15.7%提升到2018的44%，2018年線(xiàn)上收入同比增長(zhǎng)60%。CS渠道銷(xiāo)售占比雖然呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，但主品牌珀萊雅的線(xiàn)下經(jīng)銷(xiāo)商渠道穩(wěn)固，CS渠道維持穩(wěn)健增長(zhǎng)：2018年，線(xiàn)下渠道收入同比增長(zhǎng)11.7%，其中KA渠道同比增長(zhǎng)24.7%，CS渠道同比增長(zhǎng)7.5%。
公司加碼線(xiàn)上渠道，電商發(fā)展大有可為。電商收入從2013年的1.31億元增長(zhǎng)到2018年的10.28億元，5年復(fù)合增速高達(dá)51%。公司與主要電商平臺(tái)如天貓，淘寶，唯品會(huì)，京東，聚美優(yōu)品，云集，拼多多等深入合作。2018年線(xiàn)上收入增長(zhǎng)60%，2019年有望維持45%左右的高速增長(zhǎng)，京東，云集，抖音等社交電商平臺(tái)仍有較大增長(zhǎng)潛力。
珀萊雅旗下子品牌優(yōu)資萊以單品牌店形式擴(kuò)張，有望成為線(xiàn)下新的增長(zhǎng)點(diǎn)。優(yōu)資萊單品牌店涵蓋護(hù)膚，彩妝，面膜，洗護(hù)，身體，問(wèn)題肌膚修復(fù)，大健康等11大品類(lèi)400余單品，并提供護(hù)膚美容等免費(fèi)服務(wù)2018年簽約門(mén)店超1000家。優(yōu)資萊開(kāi)業(yè)門(mén)店月均收入約6萬(wàn)元（估算4萬(wàn)元是盈虧平衡點(diǎn)），加盟店25%營(yíng)收為公司回款，2018年優(yōu)資萊營(yíng)收1.33億元，預(yù)計(jì)2019年-2020年有望維持高速增長(zhǎng)。
探索阿米巴經(jīng)營(yíng)管理模式。公司從2017年開(kāi)始大力探索阿米巴經(jīng)營(yíng)管理模式，追求內(nèi)部銷(xiāo)售額最大化和經(jīng)費(fèi)最小化，讓人人都成為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者，實(shí)現(xiàn)企業(yè)與員工的雙向提升。
6 丸美股份：眼部護(hù)理輕奢美妝，多維拓展?jié)摿ν癸@
20年專(zhuān)注眼部護(hù)理，上市開(kāi)啟新紀(jì)元。丸美品牌誕生于2000年，公司系廣州佳禾整體變更設(shè)立。2011-2018年公司營(yíng)收復(fù)合增速為14.4%，凈利潤(rùn)復(fù)合增速為13.8%，總體呈穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)。2013年LVMH旗下LCapital基金戰(zhàn)略投資丸美，成為公司的第三大股東。 公司專(zhuān)研眼部護(hù)理產(chǎn)品，品牌定位輕奢優(yōu)雅，明星產(chǎn)品彈力蛋白眼精華深入人心。截至2018年底，公司簽約合作經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量為186家，覆蓋終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量超過(guò)16000個(gè)。
多層次品牌矩陣，輕奢與大眾結(jié)合定位不同客群。主品牌“丸美”以眼部肌膚護(hù)理為突破口，品牌風(fēng)格尊貴優(yōu)雅，定位25-45歲年齡層女性，主力產(chǎn)品定價(jià)在138-548元，截至2018年丸美收入達(dá)14.05億元，占比89.25%，是公司的主要收入來(lái)源。
2007年，公司推出大眾護(hù)膚品牌“春紀(jì)”，以天然食材養(yǎng)膚為理念，品牌風(fēng)格青春時(shí)尚，定位18-35歲年齡層女性，主力產(chǎn)品定價(jià)在50-150元區(qū)間，截至2018年春紀(jì)收入達(dá)1.43億元，占比906%。2017年公司新增彩妝品牌“戀火”，品牌定位輕奢彩妝，主力產(chǎn)品定價(jià)在50-200元區(qū)間，定位18-40歲客群，截至2018年戀火收入達(dá)0.27億元，占比1.69%。
以高毛利眼護(hù)產(chǎn)品為特色，膏霜乳液和眼護(hù)產(chǎn)品是主要業(yè)績(jī)來(lái)源。在公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，膏霜乳液類(lèi)和眼部護(hù)膚產(chǎn)品收入占比最高，2018年公司銷(xiāo)售的產(chǎn)品涵蓋乳液膏霜、眼部護(hù)膚、肌膚清潔、面膜和彩妝，收入占比分別為47%/34%/13%/5%/2%，從變化趨勢(shì)來(lái)看，眼部護(hù)膚和面膜產(chǎn)品收入占比有所提升，其余品類(lèi)收入占比略有下降。2018年分品類(lèi)毛利率分別為：眼部護(hù)膚73.0%、膏霜乳液68.8%、肌膚清潔63.2%、面膜49.4%、彩妝64.4%，乳液膏霜和眼護(hù)產(chǎn)品是主要利潤(rùn)來(lái)源。
公司采取“經(jīng)銷(xiāo)為主、直營(yíng)代銷(xiāo)為輔”的銷(xiāo)售模式，主要布局二三線(xiàn)及以下城市。2018年，公司經(jīng)銷(xiāo)收入占比87.65%，登記在冊(cè)的經(jīng)銷(xiāo)商達(dá)186家，覆蓋終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量超過(guò)16000個(gè)，其中二線(xiàn)城市網(wǎng)點(diǎn)占17.8%，三線(xiàn)及以下城市網(wǎng)點(diǎn)占79.3%。分區(qū)域看，華北地區(qū)銷(xiāo)售增長(zhǎng)最為強(qiáng)勁，從2015年的19.7%提升至2018年的29%。
分渠道來(lái)看，公司收入占比前三的渠道分別為日化專(zhuān)營(yíng)店、經(jīng)銷(xiāo)電商和直營(yíng)電商，占比分別為39.81%、29.89%和11.88%。
從不同渠道的毛利率比較看，公司主要渠道日化專(zhuān)營(yíng)店、經(jīng)銷(xiāo)電商和直營(yíng)電商的毛利率分別為69.25%、64.43%和73.80%。
電商渠道收入復(fù)合增速達(dá)37%，以經(jīng)銷(xiāo)模式為主，主要由代運(yùn)營(yíng)公司負(fù)責(zé)。公司電商收入占比從2014年的17.4%提高至2018年的41.8%，提升了24.4個(gè)百分點(diǎn)，其中經(jīng)銷(xiāo)電商占比更高、增長(zhǎng)更快，2018年經(jīng)銷(xiāo)和直營(yíng)電商收入占比分別為30%和12%，近4年?duì)I收復(fù)合增速分別為42%和28%。公司電商渠道主要委托廣州涅生電商公司代運(yùn)營(yíng)；2013年公司開(kāi)拓經(jīng)銷(xiāo)電商渠道，選擇美妮美雅作為唯品會(huì)、聚美優(yōu)品、京東等電商平臺(tái)的唯一授權(quán)經(jīng)銷(xiāo)商。
7 上海家化：日化龍頭重回正軌，佰草集調(diào)整初現(xiàn)成效
上海家化：經(jīng)歷平安收購(gòu)后，2014-2016年管理層問(wèn)題困頓，品牌停滯不前。2016年底，新任董事長(zhǎng)張東方上任，標(biāo)志著內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理重回正軌，2017年開(kāi)始家化再度重回品牌優(yōu)先發(fā)展戰(zhàn)略，2017-2018年六神、美加凈等品牌年輕化效果凸顯，重回兩位數(shù)高增長(zhǎng)，而另一核心品牌佰草集成為2019年戰(zhàn)略調(diào)整的重要方向。
股權(quán)激勵(lì)彰顯新時(shí)代增長(zhǎng)信心。家化2018年推出全新一期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，擬向董事長(zhǎng)張東方等核心管理層授予425萬(wàn)份期權(quán)， 占公司總股本0.63%，行權(quán)價(jià)格35.75元，期權(quán)成本2862萬(wàn)元，分4年攤銷(xiāo)業(yè)績(jī)考核收入和凈利潤(rùn)指標(biāo)，對(duì)應(yīng)2018-2020年收入增速分別為23%、25%、25%，凈利潤(rùn)增速41%、36%、33%（考核重點(diǎn)在2019年和2020年），若全部達(dá)成，公司2020年收入達(dá)到120億，凈利潤(rùn)達(dá)到10億元（可包含并購(gòu)）。
把握八大渠道，十大品牌核心競(jìng)爭(zhēng)力，新時(shí)期成為獨(dú)一無(wú)二的百年龍頭。上海家化擁有生產(chǎn)、研發(fā)，渠道營(yíng)銷(xiāo)，品牌管理，資本五大平臺(tái)，渠道和品牌成為公司核心優(yōu)勢(shì)。2018年六神、美加凈和收購(gòu)品牌湯美星均有出色表現(xiàn)，僅剩佰草集仍待調(diào)整。
公司2019年對(duì)佰草集重新定位，主打中草藥+科技賦能。公司啟用粉絲更年輕化的新代言人李易峰，2019已經(jīng)找準(zhǔn)古方+科技賦能戰(zhàn)略方向，上半年凍干面膜等爆款著手再發(fā)力、下半年新科技賦能太極系列值得期待。
凍干面膜是上半年主打的科技感新品，5月開(kāi)始配合618預(yù)熱積極營(yíng)銷(xiāo)，包括在微信朋友圈、小紅書(shū)、微博、抖音等的復(fù)草病毒視頻，效果顯著，已經(jīng)成為佰草集銷(xiāo)量第一單品。同時(shí)，面膜作為引流產(chǎn)品，對(duì)佰草集整體銷(xiāo)售帶動(dòng)顯著，我們草根跟蹤佰草集天貓旗艦店數(shù)據(jù)看，5月增速達(dá)48%，6月也保持較好增長(zhǎng)。
